刘士余炮轰野蛮收购，有多无奈？

　　12月3日，证监会主席刘士余在中国证券投资基金业协会第二届会员代表大会上，对资本市场频频出现的杠杆收购现象提出尖锐批评:“用来路不当的钱从事杠杆收购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗，这是不可以的。这是在挑战国家金融法律法规的底线，根本不是金融创新。”这番话引起业界高度关注。

　　今年以来，险资举牌成为A股市场最大的“风口”，从宝能系到恒大系到阳光系，保险资金既为投资者带来了财富机会，也留下了遍地疮痍:万科股权之争、南玻A高管集体出走、梅雁吉祥暴涨暴跌等等，都表明险资举牌的冲击力难以控制，甚至引发了股权分散公司的担忧。那么，该如何估量险资举牌的利与弊?

　　问题不在于举牌制度本身。举牌制度有利于上市企业筹集资金，用于企业正常发展;有利于修复企业估值，发现其真正价格;有利于上市公司改善股权治理结构，厘清股东和管理层的权责分际，防止内部人控制，影响股东利益。所以，举牌本身不是“野蛮收购”，即使举牌者意在公司控制权，属于恶意收购，但只要“法无禁止”，就当可行。实际上，恶意收购在全球市场随处可见，一切按游戏规则来，就无可非议。

　　真正的问题在于，对于恶意收购，A股市场还缺乏足够的适应性，对于什么是“野蛮收购”，什么是正当收购，政策面也缺乏精准定义。在这种情况下，资金打擦边球就势所难免。对于监管层来说，很难认定险资的频繁出手目的，是要整合市场，还是要榨取上市公司的剩余价值;是要分散资金风险进行价值投资，还是要投机一把挣快钱。因此，必须先对“野蛮收购”给出清楚定义，才谈得上是否应该监管，以及如何监管的问题。

　　定义应该体现在两个层面:其一，是不是杠杆收购。尽管险资拥有金融牌照，可以开发股票型产品，但是不能加杠杆进行举牌或收购，否则杠杆风险等于转嫁给了买产品的投资者，一旦引发激烈股权争夺战，普通投资者就可能付出惨痛代价。其二，收购预期结果是改善还是破坏企业正常运行。如果坏公司不会因收购优化战略方向，好公司管理层和员工人心惶惶，那么从维护实体经济角度出发，监管就应当干预。

　　遗憾的是，虽然定义好下，但实际操作起来极其困难。比如，证监会通常只能通过证交所对险资举牌行为发函问询，而无权介入险资决策;保监会虽然近期也明确表态反对激进的杠杆收购，但无权介入险资在二级市场的行为。刘士余之所以在周末对“野蛮收购”进行道德炮轰，其中多少含有无奈之意。

　　由此，也暴露出了金融分业监管留下的漏洞。从证监会的角度讲，强调的是依法监管、从严监管、全面监管，避免再出现“股灾”。从保险业的角度讲，险资参股、控股、杠杆收购并不违规，不有所行动何来创新?显然，不同的管理偏好和目标诉求，有可能导致风险因素看得到却管不了。既能预警风险，又能管理风险，既鼓励创新，又能杜绝行业强盗出现，唯一的办法是整合金融监管机制，形成统一清晰的游戏规则。如此，对“野蛮收购”才不致各说各话。